孩子王IPO被指“刻意圈钱”？母婴产品问题频出

对于80后的童年，真假“美猴王”的桥段，想必一直在其脑海中回荡，近日通过翻阅孩子王的招股书，这一幕似乎又再次浮现于脑海。在注册制的风口下，从新三板摘牌800余天后，曾经的“婴童零售第一股”孩子王再次向A股发起冲击。

此次，新三板摘牌的孩子王儿童用品股份有限公司(以下简称“孩子王”)瞄准了创业板。据了解，11月6日孩子王已完成问询阶段，距离IPO又近了一步。据招股书显示，孩子王发行股票数量不超过约1.09亿股，募集资金约24.49亿元，保荐机构为华泰证券。

但翻阅招股书发现，孩子王不仅一直强调自身互联网属性，还多次强调“数据驱动”，但是从销售收入来看，其主要来自于线下门店的直接销售和扫码购，合计占比达94.8%。

此外，市场上也有部分人质疑，孩子王账面尚有货币资金12.83亿元，而拟在上市之后，用5亿元补充流动资金的行为，这是否在刻意圈钱?

母婴产品营收占比达9成单店效益出现下滑

据企查查显示，孩子王成立于2012年6月1日，属于零售业。孩子王主要从事母婴童商品零售及增值服务，包括通过线下直营门店和线上渠道向目标用户群体销售食品、衣物品、易耗品、耐用品等多个品类的产品，产品品种超过了1万种且以中高端品牌为主。

自设立以来，公司立足于为准妈妈及0-14岁婴童提供一站式购物及成长服务。2016年12月9日，孩子王在新三板挂牌上市，上市首日市值突破140亿元。2018年，由于发展规划，公司从新三板退市，退市前公司市值约为167亿元。然而，在沉寂了800天后，孩子王再度冲击资本市场。

根据罗兰贝格预测，我国母婴行业消费规模将在2020年达到3.58万亿元，继续保持高速增长态势。

据招股书显示，2017年到2019年，孩子王的业绩持续增长，分别实现营业收入52.35亿元、66.71亿元、82.43亿元;实现净利润0.94亿元、2.76亿元、3.77亿元。目前孩子王的销售收入主要来自于线下门店的直接销售和扫码购，合计占比达94.8%。

此外，2020年1-6月，孩子王实现收入38.45亿元，归属净利润为1.66亿元。从往年数据看，2019年，公司实现营收82.42亿元，同比增长23.56%，较2018年27.42%的增速有所下降，同期归属净利润为3.77亿元，同比增长36.76%，较2018年194.21%的增速大幅下降。

从收入构成来看，孩子王的主营业务收入主要分为母婴商品销售收入、母婴服务收入、供应商服务收入和广告收入;其中，母婴商品销售是孩子王最主要的收入来源，在2017年至2020年1-6月的收入占比分别为94.58%、92.23%、89.91%、90.56%。可以看出，孩子王销售收入较为单一，九成收入来自于母婴商品。

不过，多位业内人士指出，近年来业绩快速成长的孩子王，同时面临着收入依赖华东地区、门店扩张较慢、单店收入下滑的问题。据了解，孩子王收入的增长主要得益于其快速扩张的门店。据招股书显示，孩子王的门店由2016年10月的127家增加到2020年的363家。

与爱婴室(603214.SH)不同，孩子王的门店主要是在大型商城的直营门店，平均面积超过2700平方米，最大门店面积超过7000平方米，而爱婴室的单店面积仅在600平米左右。然而，对比爱婴室发现，孩子王的大门店经营模式不仅面临其单位面积的销售额小于爱婴室的问题，而且其管理成本也较高。

截至2019年末，孩子王的管理费用率比爱婴室高出0.8个百分点，净利润率比爱婴室少2个百分点。而且，尽管孩子王已在全国19个省市都开设自营门店，但孩子王的收入仍依赖华东地区。在孩子王快速扩张的同时，其单店收入却在减少，2016年孩子王单店的平均收入在0.35亿元/年左右，而根据2019年的数据，单店平均收入已下降到0.23亿元/年。

某投行人士表示，虽然报告期内营收业绩趋于增长，但在2017年前，孩子王的营收业绩一直处于亏损状态。可以看出，孩子王现在遭遇的困难与西装业龙头希努尔极为相似。五年前，正当西装行业的需求疲软，终端价格上涨难以为继之际，希努尔却选择加速对外扩张的举措，从而导致生产成本成倍增长，使得公司的利润率开始快速下滑。最终于2014年，希努尔直接转盈为亏，亏损额高达4659万。虽然后期经历过业务转型，不过，股价始终在5元左右的低位徘徊。

从希努尔的案例可以看出，对于孩子王来说，由于新开门店需要经历店面装修、宣传等前期投入，与此同时，顾客对新开店铺建立信任需要一个过程。因此，新开门店从开业到实现盈利需要经历一个漫长的市场培育期，在行业整体并不是那么乐观的背景下，这无疑加大了不确定风险。

缺乏电商基因，孩子王“数据驱动”是个伪命题?

近期社会各界对于公司属性的争论日趋激烈，围绕着蚂蚁集团是科技公司还是金融企业?小米集团到底是家互联网公司还是硬件公司?这些问题在蚂蚁金服上市前更是被推向高潮。笔者带着上述疑问翻阅孩子王招股书发现，孩子王也在一直强调自己的互联网属性，但正如上文所述，主营业务收入9成来自于线下实体店，何谈数据驱动?

据了解，孩子王的销售渠道可分为直营门店线下销售、扫码购销售和电商平台销售三大类。其中扫码购业务系公司于2017年推出的，整合了小程序、微信支付、扫一扫等产品功能，顾客可在店内通过扫描商品条形码直接下单自助结账，再由客户自提或门店直接配送到家。

此外，公司还推出了“店外扫码购”业务，在原有基础上进行升级，消费者在孩子王APP、小程序中选定门店或通过在店外扫描商品条形码购买商品，并由就近门店直接配送到家。电商平台销售则是由消费者直接通过移动端APP、微信公众号、小程序、微商城以及第三方平台如天猫商城在线下单购买。

从上表可以看出，报告期内，孩子王一直强调数据驱动的概念，其线上平台销售金额分别为25,800.29万元、36,160.52万元、54,852.31万元、33,885.13万元，占主营业务收入比分别为4.98%、5.47%、6.73%、8.88%，占比逐步提升，但线上平台总额却在大幅下降。

与此同时，由于新冠疫情的影响，线下门店的弊端正在逐渐显现出来。2020年一季度受疫情影响，公司门店的到店业务出现了暂停营业的情况。虽然二季度后，线下门店逐步恢复营业，但截至2020年1-6月，华东地区的业绩还是出现大幅缩减的迹象。

此外，某券商分析师表示，对于母婴行业来说，现在正面临一个棘手的问题，就是母婴行业是否长期具备可持续运营的基础?

从上表可以看出，孩子王在母婴商品方面的销售收入主要来自于奶粉、纸尿裤、洗护用品及零食辅食类商品的销售。报告期内，上述四类商品销售收入合计分别为381,341.88万元、500,524.64万元、619,176.95万元和306,187.48万元，占同期商品销售收入的比重分别为77.02%、81.36%、83.55%和87.91%。

据招股书显示，报告期内孩子王的母婴商品销售收入占营业收入的比例均在90%左右，是公司的主要收入来源。母婴商品销售收入项下，奶粉的收入占比最高。孩子王奶粉收入占比从2017年的43.34%增长至2019年的53.99%，虽然说是母婴综合卖场，但孩子王超过一半的收入来自于奶粉，而且比例还在不断上升。

不过，业内人士表示，虽然近年来孩子王奶粉收入占比有所上升，但基本上它服务的用户周期还是相对比较短的。一般家庭，伴随着孩子年龄的增加，所喝奶粉的比例会呈现快速下降的趋势，这就意味着两三年以后就要找到新的顾客，这或许是一个很大的难题。

2010年至2016年，我国新生人口数量呈整体上升趋势，尤其是2016年在“全面二孩”政策正式实施后，当年人口出生率达到12.95‰，出生人数达到1,786万人，创2000年以来最高峰。不过，随着政策红利的全面释放，我国新生儿出生率从2017年开始连续下滑，到2019年降至10.48‰，人口红利逐渐减退。

未来，如果我国人口出生率仍维持下滑趋势，将对母婴零售行业产生一定的影响。从这个维度考量，自然会加大类似于孩子王这样母婴专业店获客的难度和压力。

从上文可以看出，目前孩子王的数字化搭建还在摸索中，持续盈利能力仍然面临诸多不确定性。而线下门店的扩张会因为市场培育期的长短差异、跨区域发展对经营管理提出更高要求等因素，从而导致孩子王未来的营收，仍需面临更多的不确定性。

母婴产品问题频出被监管部门多次处罚

据招股书显示，孩子王本次计划融资24.5亿元，其中15.3亿元用于建设全渠道零售终端，也就是开设新店。未来3年，将在22个省(市)建设300家数字化直营门店。某投行人士表示，在人口红利逐渐减退的背景下，孩子王仍然一如既往的投入15个亿开设300家新店，这种举措实在让人难以理解。

与此同时，2020年初突如其来的新冠疫情，使诸多行业受损，尤其是以线下业务集中的行业最为严重，类似于商业综合体几乎处于停摆状态。此时孩子王却急于补充流动资金继续扩大线下业务规模，这种行为真能为公司带来可持续增长的经济效益吗?

孩子王自2017年才开始实现正向盈利，不过，其资产状况却未有明显改善，其资产负债率依旧居高不下，2017-2019年，资产负债率分别为63.20%、60.52%、60.87%。相较行业均值53.54%、53.66%和58.31%，孩子王的负债率高于行业均值水平。2018年末、2019年末和2020年6月末，公司流动负债总额分别较上年末增长13,307.80万元、54,573.04万元和14,980.82万元，增幅为7.73%、29.41%和6.24%。

据悉，孩子王控股股东汪建国以及其控制的五星控股仍在为孩子王提供合计金额高达15.86亿元的担保。然而，与孩子王的高负债率不相符的情况是，在实控人为孩子王提供巨额担保的同时，孩子王却在大量购买理财产品。资料显示，2019年孩子王的交易性金融资产为8.94亿元，当期财务费用收益额为294万元。2020年1-6月，其财务费用收益额达1543万元。

一边实控人通过大额担保借款，一边购买银行理财产品使得财务费用为正。那么，孩子王是否真的缺钱呢?某券商分析师表示，这其实是孩子王的一种会计运作手法，通过延长对供应商的回款周期，使用手里的现金流购买理财以增厚利润。2019年末，孩子王的应付账款与应付票据在当期流动负债中的占比超过60%，合计高达15.05亿元，同期，孩子王的投资收益(主要是理财收益)为4965.41万元，在当期净利润中的占比为13.26%。

此外，市场也有部分人质疑，孩子王拟在上市之后用5亿元，补充流动资金的行为，是否在刻意圈钱?

通过翻阅招股书可以发现，孩子王似乎并不缺钱。数据显示，截至2019年末，孩子王账面货币资金高达12.83亿元，较2018年增加3.89亿元，加上包括结构性存款2亿元，非保本浮动收益银行理财产品3.23亿元，交易性债券投资达3.7亿元在内的合计交易性金融资产约9亿元，可用资金超过20亿元。其募投资金补充5亿流动资金的行为，令外界生疑。

另外，孩子王在其线下门店出售的产品存在质量问题，2020年4月7日，江苏省市场监管局发布的儿童及婴幼儿睡袋产品质量监督抽查分析报告显示，2019年4季度，江苏省市场监督管理局对儿童及婴幼儿睡袋产品质量进行了监督抽查。其中，“孩子王”南京栖霞招商花园店销售的纳维亚分腿睡袋抽检不合格，该产品商标为WinbetterMini，货号为M7-80211，标称生产企业为石家庄旺贝特服饰有限公司，不合格项目为附件抗拉强力。

据不完全统计，报告期内孩子王及其旗下分公司、子公司曾因销售不合格产品被天津、宁波、余姚、重庆、济南等多地市场监督管理局处罚过。与此同时，伴随着双十一落下帷幕，国内电商专业消费调解平台“电诉宝”接到用户投诉孩子王儿童用品股份有限公司旗下“孩子王承诺不兑现引纠纷，囤购商品售后更换遇推诿。

据悉，“孩子王”存在发货问题、售后服务、商品质量、网络售假、订单问题、退换货难等问题。安徽省的谭女士反映：因“孩子王”导购推荐购买纸尿裤后期随时换型号，于是囤了16包纸尿裤，现在还剩8包，因为孩子漏尿等原因要换型号，商家导购推脱管的严了，购买俩个月内才能换。现在纸尿裤没人处理，之前的纸尿裤负责导购也没在做了，负责人现在不处理反而让谭女士自己卖掉。

此外，某地李先生于2020年3月23日在孩子王APP购买花王拉拉裤，宝宝用后半小时就出现严重屁股湿疹等问题，疫情期间也不方便去医院，为此，好几个晚上都是妈妈抱着睡觉，大人小孩苦不堪言。后来在物美超市买了花王拉拉裤却没任何问题，对比物美超市和孩子王APP买的同款花王拉拉裤，吸水性和表面干燥程度完全不同。

在孩子王APP平台协商，孩子王不肯提供任何检测报告，坚持说他们产品没任何问题，态度恶劣，侵犯消费者权益。

针对产品质量安全问题，孩子王表示，公司对母婴商品的采购、仓储、物流、配送等环节进行全流程管控和数字化管理，对于已发生的处罚一直在改进，并制定多项措施保障产品质量，包括完善的产品质量控制体系，定期和不定期的对供应商产品质量进行抽检，根据供应商的生产能力、供应质量等数据定期对合作的供应商进行评估和淘汰等。

与其他行业相比，母婴消费的突出特征在于消费者对产品质量安全高度重视，意味着公司承担的责任也更大。如若不能对采购、运输、仓储及销售等各个环节进行严格的质量把控，且高效执行各项控制制度和实施措施，进而造成销售的产品出现重大质量问题或由此使声誉受损，可能对公司业绩造成沉重打击。作者：凌夏

关键词： 孩子王IPO 问题