松井新材4月1日首发上会 2亿应收账款存忧

编者按：4月1日，湖南松井新材料股份有限公司(以下简称“松井新材”)首发上会。松井新材拟在上交所科创板上市，公开发行股票的数量不低于1990万股，保荐机构为德邦证券。松井新材本次拟募集资金4.22亿元，分别用于高性能水性涂料建设项目、汽车部件用新型功能涂料改扩建设项目、特种油墨及环保型胶黏剂生产扩能项目、公司全球营销网络及信息化建设项目、研发检测中心建设项目和补充公司流动资金。

2016年至2019年，松井新材实现营业收入分别为1.57亿元、1.87亿元、2.62亿元、4.55亿元，实现归属母公司所有者的净利润分别为1557.75万元、2723.82万元、5227.25万元、9287.37万元，实现经营活动产生的现金流量净额分别为3880.34万元、2558.67万元、1633.71万元、7251.81万元。

2019年，松井新材研发费用率下滑。2016年至2019年，松井新材研发费用分别为1798.34万元、2121.95万元、3058.19万元和4476.61万元，占营业收入的比重分别为11.44%、11.32%、11.66%、9.84%。

松井新材销售费用率远超同行公司。2016年至2019年，松井新材销售费用分别为3526.42万元、3375.09万元、4119.13万元和6049.20万元，占营业收入的比重分别为22.44%、18.01%、15.71%、13.29%，同行业可比上市公司销售费用率分别为9.85%、9.62%、8.06%、6.71%。

2016年至2019年，松井新材应收账款账面余额分别为6879.63万元、7915.94万元、1.45亿元、1.96亿元，应收账款账面价值分别为6006.76万元、7428.75万元、1.37亿元、1.85亿元，应收账款账面价值占营业收入的比例分别为38.22%、39.64%、52.25%和40.56%。

2016年至2019年，松井新材存货金额分别为1968.97万元、2446.74万元、3758.33万元和5095.76万元，占流动资产比例分别为18.21%、12.94%、12.91%和12.57%。

松井新材毛利率超行业平均水平。2016年至2019年，松井新材主营业务毛利率分别为54.01%、53.72%、54.19%和54.43%，可比上市公司毛利率平均值为45.02%、43.61%、39.17%、36.86%。

松井新材产能利用率低的产品仍募资扩产。据国际金融报旗下新媒体IPO日报报道，2016年至2018年以及2019年上半年，松井新材特种油墨产品的产能利用率分别为15.91%、7.84%、22.40%、4.14%(申报稿最近一期存在计算错误，记者计算应为8.28%)。在此背景下，松井新材此次科创板IPO，拟使用6507.83万元的募集资金，用于特种油墨及环保型胶黏剂生产扩能项目。

上会稿显示，2019年，公司特种油墨产品产能利用率13.07%。

据长江商报报道，松井新材前五大终端客户销售占比超八成。2016年至2019年1-6月，公司对于前五大终端客户的销售金额分别为10547.7万、15413.71万、19781.35万、14996.86万元，占比分别为67.17%、82.31%、75.47%、83.69%，整体呈增长趋势。

据投资时报报道，松井新材对苹果销售业绩未有涨幅。从报告期数据看，2016年，苹果为该公司第一大终端客户，实现4716.32万元营业收入，2017年到2019年上半年，苹果公司为松井带来的营业收入分别为6229.40万元、5386.00万元和3362.64万元。

据界面·财联社旗下科创板日报报道，松井新材多处房产抵押保证日常运营。根据申报材料，松井新材共有13项房产，其中12项已经设立抵押;3项土地使用权，其中2项已经设立抵押。

中国经济网记者向松井新材证券法务部发去采访提纲，截至发稿未收到回复。

新型功能涂层材料制造商拟科创板上市

松井新材是一家以3C行业中的高端消费类电子和乘用汽车等高端消费品领域为目标市场，通过“交互式”自主研发、“定制化柔性制造”的模式，为客户提供涂料、特种油墨等多类别系统化解决方案的新型功能涂层材料制造商。公司主要研发和生产涂料、特种油墨两大类核心产品。

涂料类产品按照固化方式不同，包括UV固化涂料和热固化涂料产品。UV固化涂料包括PVD涂料UV色漆两类细分产品;热固化涂料包括：手感涂料和非手感涂料两类细分产品。特种油墨类产品按照固化方式不同，包括UV固化油墨和热固化油墨产品;按照功能性不同(或使用后是否留在基材上)，包括装饰油墨和保护油墨两类细分产品。

本次发行前，自然人凌云剑持有茂松有限100%的出资额，通过茂松有限间接持有公司3848.80万股，间接持股比例64.47%;持有松源合伙4.66%的出资额，通过松源合伙间接持有公司29.01万股，间接持股比例0.49%。凌云剑合计间接持有公司64.96%的股份，为公司的实际控制人。

凌云剑，男，1970年10月生，中国国籍，汉族，中南大学EMBA在读，无境外永久居留权。2019年荣获湖南省发展非公有制经济和中小企业先进个人称号、2018年入选国家“万人计划”名单(国家高层次人才特殊支持计划)、2016年荣获国家科技部“科技创新创业人才”称号，湖南省第十三届人大代表，现任公司法定代表人、董事长、总经理。1993年7月至2003年12月，在湖南亚大高分子化工厂有限公司历任技术员、销售经理、副总经理;2004年1月至2006年8月，待业，筹办企业;2006年9月至2009年2月，在湖南松井化学技术有限公司担任总经理;2009年3月至2017年12月在松井有限担任法定代表人董事长、总经理;2012年10月至今在松井新材料(香港)担任董事;2017年8月至今，在长沙松润担任法定代表人、执行董事兼经理;2017年11月至今，在茂松有限担任法定代表人、执行董事;2017年12月至今，在股份公司担任法定代表人、董事长、总经理。

松井新材本次拟募集资金4.22亿元，其中1.60亿元用于高性能水性涂料建设项目、2378.67万元用于汽车部件用新型功能涂料改扩建设项目、6507.83万元用于特种油墨及环保型胶黏剂生产扩能项目、4000万元用于公司全球营销网络及信息化建设项目、8337.60万元用于研发检测中心建设项目、5000万元用于补充公司流动资金。

经营性现金流连续三年低于净利润

2016年至2019年，松井新材实现营业收入分别为1.57亿元、1.87亿元、2.62亿元、4.55亿元，实现归属母公司所有者的净利润分别为1557.75万元、2723.82万元、5227.25万元、9287.37万元。

2017年公司主营业务收入较2016年增加3021.88万元，增幅19.24%;2018年公司主营业务收入较2017年增加7484.68万元，增幅39.97%;2019年公司主营业务收入较2018年增加1.93亿元，增长幅度73.49%。

2017年至2019年，公司经营性现金流量净额低于当期净利润。报告期内，公司实现经营活动产生的现金流量净额分别为3880.34万元、2558.67万元、1633.71万元、7251.81万元。

其中，公司销售商品、提供劳务收到的现金分别为1.85亿元、1.99亿元、2.35亿元、4.42亿元。

2020年一季度，松井新材营业收入及净利润预期同比下降，主要受新型冠状病毒疫情等因素影响，生产订单交付周期延后所致。

公司预计，2020年一季度营业收入7436.49万元，同比减少14.19%;归属于母公司所有者的净利润1169.14万元，同比减少25.37%。

2019年研发费用率下滑

2016年至2019年，松井新材研发费用分别为1798.34万元、2121.95万元、3058.19万元和4476.61万元，占营业收入的比重分别为11.44%、11.32%、11.66%、9.84%。

2019年，松井新材研发费用率下滑1.82个百分点。

截至2019年12月31日，公司拥有研发技术人员110名，占公司员工总数的29.97%。

松井新材研发费用率高于可比上市公司。报告期内，同行业可比上市公司研发费用率分别为6.88%、7.21%、6.32%、6.10%。

销售费用率远超同行公司

2016年至2019年，松井新材销售费用分别为3526.42万元、3375.09万元、4119.13万元和6049.20万元，占营业收入的比重分别为22.44%、18.01%、15.71%、13.29%。

报告期内，公司销售费用中职工薪酬分别为1541.76万元、1414.47万元、1625.05万元和2788.58万元，呈现增长趋势。其中，2017年度较2016年度减少127.29万元，下降8.26%;2018年度较2017年度增加210.58万元，增长14.89%;2019年度较2018年度增加1163.53万元，增长71.60%。

松井新材销售费用率高于同行业可比上市公司。报告期内，同行业可比上市公司销售费用率分别为9.85%、9.62%、8.06%、6.71%。

应收账款占营业收入四成

2016年至2019年，松井新材应收账款账面余额分别为6879.63万元、7915.94万元、1.45亿元、1.96亿元，应收账款账面价值分别为6006.76万元、7428.75万元、1.37亿元、1.85亿元。

报告期内，公司应收账款账面价值占流动资产的比例分别为55.57%、39.29%、47.05%和45.52%，占营业收入的比例分别为38.22%、39.64%、52.25%和40.56%。

公司称，报告期内，公司应收账款余额随业务规模增加略有增长。其中2018年末公司应收账款较上一年末增加6614.78万元，增长幅度83.56%，主要系由于公司前期跟进的VIVO及华为等终端品牌相关项目2018年下半年开始放量，公司四季度实现收入较上年同期大幅增长，对应年末未结算货款增加。

报告期内，公司应收账款周转率分别为2.28、2.53、2.34、2.67，可比上市公司应收账款周转率分别为2.45、2.30、2.55、1.32。

据招股书，2018年度，公司应收账款周转率较2017年度小幅下降了0.19，主要系2018年下半年度公司前期参与研发的项目落地较多，业绩实现了大幅度的增长，对应年末应收账款额有所增加。

2019年存货5096万元

2016年至2019年，松井新材存货金额分别为1968.97万元、2446.74万元、3758.33万元和5095.76万元，占流动资产比例分别为18.21%、12.94%、12.91%和12.57%。

2017年末较2016年末公司存货账面余额增加469.89万元，增长幅度为23.15%;2018年末较2017年末公司存货账面余额增加1317.69万元，增长幅度为52.71%;2019年末较2018年末公司存货账面余额增加1362.20万元，增长幅度为35.68%。

报告期内，公司存货周转率分别为3.52、3.83、3.80、4.62，可比上市公司存货周转率均值分别为3.59、3.54、3.14、1.54。

毛利率超同行均值

2016年至2019年，松井新材主营业务毛利率分别为54.01%、53.72%、54.19%和54.43%。

公司主要产品手机及相关配件涂料毛利率保持平稳，其他产品存在一定的毛利率波动。各产品之间毛利率虽呈现一定波动性，但由于各产品销售结构的变化，公司总体毛利率水平基本保持稳定。

松井新材毛利率高于同行业可比上市公司平均水平，可比上市公司毛利率平均值为45.02%、43.61%、39.17%、36.86%。

招股书称，报告期内，公司毛利率始终保持较高水平。未来，若公司未能持续保持技术领先，不能持续推出系列创新产品，导致优质客户流失，将会对公司毛利率水平产生不利影响。

产能利用率低的产品仍募资扩产

据国际金融报旗下新媒体IPO日报报道，在产能利用率方面，松井新材有两点值得关注。

一是计算错误，致产能利用率猛跌。松井新材产品目前主要分为涂料产品和特种油墨产品。申报稿显示，2016年至2018年以及2019年上半年，涂料产品的产能利用率分别为35.17%、48.52%、70.87%、48.17%。可以看到，涂料产品的产能利用率在经历连续增长后，在2019年上半年突然暴跌。

事实上，这一期间，松井新材产能变化不大，只有在2019年上半年因并购才增长250 吨/年的产能，全年产能增至5250吨，再加上上半年产量为2529.01吨，其上半年产能利用率应为96.34%(产量处以半年的产能)。

而申报稿中显示的则是将2019年上半年的产量除以全年的产能，计算口径有误。

松井新材的“粗心”还产生了一件有“黑色幽默”色彩的戏剧事件。比如申报稿披露，松井新材与深圳市宝安区的一家化工厂合作在其厂区内建设研发和实验设施，并派驻人员进行部分新产品的实验研发指导工作。但由于松井新材未取得危险化学品22.4安全生产许可证而从事危险化学品的生产，于2018年12月19日被有关部门罚款15万元。松井新材在收到行政处罚决定书后，终止了与该化工厂的合作，停止作业并拆除相关实验设施，撤回相关人员。

二是公司对产能利用率低的产品，仍计划募资扩产。2016年至2018年以及2019年上半年，松井新材特种油墨产品的产能利用率分别为15.91%、7.84%、22.40%、4.14%(申报稿最近一期存在计算错误，记者计算应为8.28%)。

这三年半的时间里，特种油墨产品的销售收入分别为540.72万元、397.38万元、1658.74万元、241.15万元，占总营业收入的比重分别为3.44%、2.12%、6.33%、1.35%，可谓十分“低调”。

在此背景下，松井新材此次科创板IPO，拟使用6507.83万元的募集资金，用于特种油墨及环保型胶黏剂生产扩能项目。申报稿显示，预计项目建设期为两年，项目顺利实施后，公司特种油墨类产品产能将由300吨/年增加至1000吨/年。

前五大终端客户销售占比超八成

据长江商报报道，在客户集中度相对较高的情况下，松井新材业绩稳定性也或将存在多种变数。

据公司介绍，目前松井新材主要终端客户包括苹果、华为、小米、VIVO、Beats、谷歌、惠普、三星等。同时，通达集团、捷普集团、蓝思科技、富士康等大型模厂集团也是公司的直接客户群体。

在目前高端消费品领域终端客户市场集中度较高的情况下，2016年至2019年1-6月，松井新材对前五大直接客户的销售金额分别为7668.23万元、7635.51万元、10574.76万元、7890.93万元，占比分别为48.78%、40.75%、40.33%、44.04%。

同时，公司对于前五大终端客户的销售金额分别为10547.7万、15413.71万、19781.35万、14996.86万元，占比分别为67.17%、82.31%、75.47%、83.69%，整体呈增长趋势。

其中，2016年至2018年，苹果公司为松井新材第一大终端客户，销售金额占比分别达30.03%、33.27%、20.55%。2019年上半年，小米取代苹果成为松井新材第一大终端客户，华为紧跟前者之后，苹果滑落至第三大终端客户，公司来自于小米、华为、苹果的销售金额占比为24.91%、22.89%、18.77%。

这也意味着，在客户集中度相对较高的情况下，如若主要核心客户发生变动，将对公司业绩稳定性产生影响。

对苹果销售业绩未有涨幅

据投资时报报道，从披露的数据来看，报告期内苹果从松井新材采购的产品和服务涨幅有限，中途还曾出现下滑。

从报告期数据看，2016年，苹果为该公司第一大终端客户，实现4716.32万元营业收入，2017年到2019年上半年，苹果公司为松井带来的营业收入分别为6229.40万元、5386.00万元和3362.64万元。

从这一串数据可见，2018年，苹果公司为松井带来的营收相较2017年，甚至出现了下滑。

报告期内，松井新材一直按照此前设定的移动电子设备方向寻找客户，2016年至2019年上半年，移动电子设备以及可穿戴设备营业收入占总收入比分别为93.98%、96.76%、92.51%和95.56%，增长率保持在30%左右。

但随着全球移动电子设备出货量的趋于稳定，处于较高端移动设备终端客户的供应商也趋于稳定，在这一背景下，如果松井新材全部营业收入仍然靠这一个小类，规模显然离“百亿级企业”目标甚远。从2019年上半年完成的营业收入1.79亿元来看，松井新材也与创业板最近一年营业收入不低于人民币5亿元存在一定差距。

多处房产抵押保证日常运营

据界面·财联社旗下科创板日报报道，近几年，业务规模激增导致公司资金链承压。根据申报材料，松井新材共有13项房产，其中12项已经设立抵押;3项土地使用权，其中2项已经设立抵押。该事项也成为问询的关键问题之一。

公司以湘(2018)宁乡市不动产权第 0011003-0011009 号房产作为抵押物与民生银行签订抵押合同。公司以湘(2019)宁乡市不动产权第 0003185-0003189号房产作为抵押物与浦发银行签订抵押合同。

公司对此回复：“设立抵押的房产及土地使用权系公司所有和使用，是保证公司经营活动正常进行的基础条件。截至本审核问询函回复出具日，基于上述《最高额抵押合同》项下，公司暂未签订流动贷款合同，相关抵押主要用于在授信额度内开具相关应付票据，截至2019年6月30日，在该抵押项下产生的应付票据余额为4144.13万元。”

另外，值得注意的是，公司子公司东莞鸥哈希租赁的房屋系集体建设用地上建设的房屋，该房屋尚未取得房产证。未来如果因为该产权事项、出租方违约等原因导致东莞鸥哈希无法继续租赁，则东莞鸥哈希届时将需要更换至其他场所，将对经营造成不利影响。

关键词： 松井新材首发上会